2008年以来，次贷危机的影响逐渐波及各个角落，全球股市屡屡下滑，加之油价上涨、人民币升值、新劳动法实施等相关因素，已经开始影响到中国的经济并波及到创投和私募股权投资行业，但这并未能动摇国内外VC/PE投资机构对中国股权投资市场持续看好的坚定信心。2008年7月9日-10日，由清科集团主办的“2008中国创业投资暨私募股权投资中期论坛”在杭州西子湖畔的凯悦酒店隆重召开。论坛吸引了来自国内外近千位顶级的创业投资家、企业家及各界专业人士，席间，受邀的嘉宾围绕现阶段下的创投市场该如何投资进行了热烈的讨论，并且就当前PE行业的契机和挑战、人民币基金以及IPO等问题进行了深入分析和讨论。
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2008中国创业投资暨私募股权投资中期论坛 | ||||||||||||||||||||||||||||
（一）私募创投市场逆势走高 投资人谨慎看好
当股市遭遇寒冬、伤痕累累之时，私募股权投资和创投市场却在逆市中继续走高，一路升温。根据清科研究中心的数据显示，今年第二季度，VC的平均投资额度是800万美元，去年是600万美元。和市场的高点相比，股票市场下降50%之多，但私募股权投资和创投市场不仅没有下降，反而持续走高。对于逆势走高的创投市场，投资人是如何看待的？
“资本市场冷一冷有好处，投资市场也应该冷静一下。” 上海联创管理合伙人冯涛说，他认为投资市场冷静会让一些不好的项目会渐渐地暴露出来，“就像一个大的泡沫在被吹掉的时候，这些小泡沫先开始被吹掉”，他断言今年还将会有很多“小泡沫”被吹掉。
软银赛富投资基金的首席合伙人阎焱也和冯涛一样，对现阶段的创投市场表示谨慎看好，他认为从投资的角度来讲，现在的股票市场对IPO确实有影响，但是估值却并没有随着股票市场的冷却而下降。阎焱分析说，一个重大的原因就是现在中国有很多基金管理人的经验不够，跟风投资造成估值上涨。猎头.
也有大部分投资者认为私募创投市场出现逆市升温的原因在于未来市场的广阔前景。刚刚完成了4亿美元基金募集的联想投资董事总经理陈浩说：“我们的新基金超过前三期的总和，这代表我们对中国创投环境和未来发展的一种看法，我们觉得还是大有可为、大有机会。” 虽然从投资环境来看，在一些价格上、或者竞争上有不尽如人意的地方，但他认为中国的资本投资回报的高潮并没有到来。
深圳创新投资集团董事长的靳海涛表示，深圳创新投今年上半年投资的企业数量和去年同期相比有所增加，总体感觉没有看到滑坡的迹象。他认为中国经济不可遏制地要变成“世界老二”，或许会在2009年或者2010年实现，GDP总量会超过日本。“中国的VC也好，PE也好，没有过热，是刚刚兴起，只是需要洗牌而已，但是前景还是非常光明。”靳海涛说。
在今日资本创始合伙人徐新看来，股市不好对VC来说是一个好消息，股市不好，一些上市拿不到钱的企业会转向风投。
对于行业该如何调整，IDG创业投资基金创始合伙人熊晓鸽表示，一个基金公司要长期发展下去，就必须对行业、市场、产品和服务不断地学习。靳海涛也认为，在行业未热的状况下， PE和VC的当务之急是优化结构，加强能够优化结构的投资。
对于人员流动性问题，VC人士指出，目前中国的VC和PE行业仍然处于婴儿期，缺乏专业人才，挖角、跳槽时有发生，这和大量资金的涌入有关。徐新更是用“浮躁”两字来概括行业现状 “我们希望团队在理念上认同，这样做未来发展中就不会有大矛盾。猎头公司.此外，不要为钱工作，如果一个人因为钱而走了，我们会很高兴，说明他不适合我们。但如果因为这个事情牺牲整个体制和文化，是不可取的。”软银赛富则把“大家高高兴兴赚钱去”作为口号。阎焱认为，如果想把一个聪明人留在公司，一方面他的收入需要比市场中间值高，或者是在75%以上，另一方面需要让他感觉到自己参与了项目，并发挥了作用。
（二）新局势下 PE投资应更趋理性
和VC相比，PE更关注目前表现不尽人意的海外资本市场的情况。从清科的研究报告中可以看出，中国企业在海外上市，基本上第二季度主要在香港主板或者是国内中小板，对于纳斯达克或者是纽约交易所都是空牌。这种情况下，PE的投资决策也显得尤为重要。
“虽然我们认为全球资本市场不可能会在6-12个月之内会有很大程度的恢复，但面对油价上涨、人民币升值等不利因素，我们也不能永远不投资。”捷鸿资本创始人王刚表现得很乐观，在他看来市场平淡时也能寻找到投资机会，比如，油价上涨，可以加大对新能源的投资。此外，还可以进一步挖掘有高附加值的制造业，只要公司的素质以及中长期的成长性都较好，上市只是时间问题。“我们反而认为，市场调整可能是一个比较好的淘金机会，因为在资本市场价格下调之后，私募市场可投资的公司会渐渐调整到一个相对比较合理的水平。”王刚说。
美林亚太董事江经宇认为，现阶段可以花更多的时间来增加被投公司的价值，特别是在金融方面给被投资企业一些服务。
美国德太增长投资基金杨晓湖表示，自己在做任何项目投资之前，都做好了“长期作战”的准备， “在现在这种情况下，投资、评估、决策的过程会比较谨慎，在讨论企业是否值得投资的时候，我们更多是看重企业的现金流、盈利能力，还有企业未来一到两年资本支出的计划。”金融猎头.杨晓湖认为，能够抗风险的企业才可以在资本的帮助下度过市场“寒冬”。
在宏观局势的影响下，PE们会更关心哪些方面的产业或者是项目呢？江经宇指出，目前美林亚太还是会更多地关注内销的企业以及一些外销的企业，特别是一些基础非常好，在外销的市场上占有30-50%全球份额的企业。他认为这样的企业面临的可能是暂时的现金流问题，而这对投资者来说，是最好的机会。
王刚也非常看好毛利好、在全球占有的地位非常高的出口型企业，也会继续关注消费品产业，但是不会花很多的时间或者是很多的代价，选项目时会比较小心谨慎。但是对于普通性的，没有任何附加值的出口型企业，王刚表示不再关注，因为人民币的升值对这类企业会有一定的冲击。“一个出口型的企业，人民币汇率对它的影响有一定的层次，但是在看这类项目的时候，我觉得比较重要的是，在宏观调控的状态下，首先要看清楚汇率的影响到底是怎样？第二个非常重要的一点是金融的环境，比如说你对IPO有什么要求，这个更加重要一点。”
杨晓湖表示，德太增长投资基金目前阶段的投资战略是以围绕行业专长和优势资源为主，围绕中国国情做一些特色项目，尤其是防御性比较强的行业会重点关注。“另外因为中国目前的国策，也是把重点放在了能源、环保、医疗卫生行业，而这些是我们公司比较擅长的行业。”
（三）IPO成资本退出主渠道
在目前资本市场不景气的大环境下，私募股权基金都在为如何退出而发愁。清科研究中心的调查结果显示，二季度PE退出总案例数由第一季度的8笔下降到5笔，减少了37.5%，私募股权基金退出继续低迷。证券猎头.海外上市和境内上市哪个将成为主要的投资退出渠道，不同类型的企业如何选择不同的资本市场，以达到最好的融资和退出效果？与会的业内有关人士纷纷表示，创投最好的退出方式就是IPO。
江苏高科技投资集团常务副总经理董梁介绍说，他们所投的企业中，大概有12家最终以IPO形式退出，除了IPO退出，真正以并购形式退出的非常少，成功的并购就更少，真正好的退出都是IPO退出。他说，“就目前国内情形来讲，并购肯定不是退出的主渠道。”
KPCB凯鹏华盈中国基金和TDF华盈中国投资基金创始及总裁合伙人汝林琪表示，从公司所做的案子来看，普遍而言，IPO回报的倍数远远超过被收购的倍数。鼎晖创投董事长吴尚志此前在论坛上也指出，创投最后的收益分为两块，一个是企业的自然增长，另一个是资本市场给的资本溢价。
与会人士认为，并购很难取得一个较好的资本溢价，这也是创投对并购积极性不高的重要原因。苏州创投集团副总裁姚骅介绍说，到目前为止，公司已从7个项目中退出，其中2个是中小板的IPO，3个被管理层收购，另外2个被二次收购。“退出方式有6种，最成功是IPO，其次是被收购，”姚骅如是说。
企业实现IPO之后，创投资本如何从上市公司退出，便成为创投企业需要直接面对的问题。招商局科技集团有限公司董事长顾立基指出，对企业家来说，选择上市地点，关键要看公司所在的行业在哪个市场更受欢迎，原则上应该到市盈率倍数最高的地方上市。但作为投资者而言，在哪个市场退出比较方便，也是一个重要的考量因素。“如果股权架构本来就是在境外的，在境外上市就比较容易，你境外搬到境内也可以，手续就麻烦一点。”银行猎头.此外，还有一个是成本问题，比如现在美国纳斯达克成本很高，上市后的运作成本也很高，对于规模出口大的企业，就需要衡量对这些成本的承受能力。
汝林琪表示，对于上市地点的选择，企业家应该有自己选择的权利，股指是最重要的考虑因素，还有一个是品牌，如果客户是全球性的，在国外上市就会产生很好的品牌效应，如果是国内主导的市场，不管是消费者还是消费品，在国内市场上市可能会更好一些。
深圳达晨财富创投执行合伙人肖冰则认为，从长远看，中国创投的退出主渠道肯定是在境内市场，中国的资本市场未来将是一个非常强大的资本市场，特别是整个市场更加完善以后，退出的主渠道肯定在国内。他同时表示，未来人民币基金肯定会超过外资基金的数量，人民币基金选择的主要退出渠道也将是国内的资本市场。
对于市场普遍期待的、同时也是有望成为创投公司退出主渠道的创业板，肖冰表示，创业板的推出可能会使中国整个投资界结构有所改变，会带动更多的天使投资者去投资一些优秀的企业，可以引导更多民间资本、民间热钱流向一些优秀的可以培育的企业中去。顾立基认为，如果中国股市较好，创业板在2008年肯定会推出，但如果股市继续疲软，则有可能会推迟。
（四）人民币基金发展机制亟待完善
随着社保基金宣布将注资鼎晖和弘毅，人民币基金的热浪继续升温。除了各地纷纷设立地方性创投基金外，不少外资基金也纷纷表示计划设立人民币基金。不过，由于人民币基金在中国崛起的时间尚短，在成长过程中遇到了一系列问题，人民币基金发展机制也亟待完善。金融猎头公司.
东方富海投资管理公司董事长陈炜认为，随着一些政策的出台，目前人民币基金具备了一些优势，但是这个优势是暂时的，真正的竞争对手还是来自美元基金。现在在国内做人民币基金，主要面临三个问题，“第一个是投资人不够成熟，都是‘短钱干长活’，LP对基金回报时间要求比较紧；第二，在中国，投资人、投机人的界限不清楚；第三，目前的税法对国内，特别是以有限合伙形式成立的这样一些基金扶持力度不够。”
熊晓鸽指出，在人民币基金问题上，需要考虑所管理的国外资金和人民币基金的利益冲突，“如果成立人民币基金，可能会对原有基金的投资产生一些影响，如何平和这种关系，还需要探讨。”
开信创业投资有限公司总经理曾之杰认为，人民币基金的兴起取决于两方面，一方面是政府的法律层面，如果公平合理的税收政策不落实下来，人民币基金的成长可能没有大家期望得那么高；另一方面是LP的成熟度，在中国的人民币基金里面存在一个现实的问题，即LP对风险的意识、股价体系，包括理解方面都不成熟，LP不能仅仅只看到风险投资人在投资项目过程中的快乐或实现的收益，还要更关注风险和专业的能力。
智基创投的总经理陈友忠表示，由于海外上市的限制比较小，所以海外上市的机会比较多，国内相关方面的限制较多，所以做人民币的投资很难和做美元一样投资非常早期的项目，因为投这种项目，需要两三年后才能获利，从一个基金最佳表现的角度来看，由于关注国内特殊的退出环境，所以投的都是比较中后期的项目。
对于人民币基金的退出，陈炜认为随着创业板的开设，加上中小板、主板今后也会变成人民币基金退出的主要渠道。猎头网.“在中国上市有一个好处，我们不怕跌破IPO，我们不怕交易量，因为国内上市反正最多锁定三年，我们的LP关心的是，只要上了，心里就踏实了。如果你定位在主板、中小板或者是创业板退出，人民币的投资相对比较容易一些。”
深圳市创业投资同业公会副会长郑伟鹤表示，人民币基金从退出渠道来讲，应该是深交所或者是上交所，国内证券市场会将变成主退出渠道。在他接触到的大量企业中，考虑到法律结构等各方面因素，选择来自人民币基金的投资和境内上市是很多企业方的首选。
浙江天堂硅谷创投集团董事长裘政说，无论是外资基金还是人民币资金，对投资人来讲，各有所长，对被投资的企业而言，也是有所选择，不存在谁比谁强的问题，两者是有共同发展的空间。外资基金和本土的基金的合作，不能仅仅从增值的目的性来出发，海外基金来到国内，包括发行人民币基金以及在海外募集美元基金的时候，都需要具备人和、地利和天时的条件。
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(来源：清科投资资讯 廖敏)
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