随着特朗普税改方案获美国参议院通过，对新兴市场国家资本流出压力的担忧突然升温。
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随着特朗普税改方案获美国参议院通过，对新兴市场国家资本流出压力的担忧突然升温。
瑞银统计，去年美国企业囤积在海外的利润高达2.5万亿美元，特朗普税改政策有望吸引数千亿美元美国企业海外利润返回本土投资，令新兴市场国家面临新一轮资本外流风险。
“尤其是特朗普税改政策落地恰好叠加美联储收紧货币政策，令美元获得更高的上涨空间，无形间让新兴市场国家可能陷入资本外流与货币汇率大幅贬值的恶性循环。”布朗兄弟哈里曼（BBH）全球外汇策略主管Marc Chandler向21世纪经济报道记者分析说。2004年美国通过《本土投资法案》后的第二年，美国企业从海外汇回的利润高达3600亿美元左右，加之当时美元正进入加息周期，令美元汇率涨幅一度超过10%，引发很多国家遭遇资本外流与货币贬值压力。
“目前，各国央行已经严阵以待。”他认为。上周韩国央行在亚洲地区率先加息，而印尼、马来西亚等国央行则致力于持续降低债务/GDP的占比，缓解资本外流对本国市场的冲击。
在他看来，尽管特朗普税改政策落地有助于提高美国经济增长预期，但美国企业巨额海外利润是否因此大规模回流本土，仍存在诸多变数。一方面资本具有逐利性，只有美国本土项目投资回报率超过新兴市场国家，才有可能吸引大量美国企业海外利润回流投资，另一方面美国企业的业务全球化布局战略，也决定他们是否愿意将海外利润汇回。
“考虑到不少新兴市场国家GDP增速在4-7%之间，高出美国GDP增速2-5个百分点，因此美国企业海外利润在新兴市场国家的投资收益将高于美国本土，有助于缓解新兴市场国家资本流出压力。”摩根资产全球固定收益、货币和大宗商品负责人Bob Michele向21世纪经济报道记者直言。与此同时，越来越多国家央行可以适度采取资本管制措施，尽可能将特朗普税改政策带来的负面冲击降至最低。
应对冲击“各显神通”
为了应对税改政策与美联储鹰派加息、缩表造成的资本外流冲击，各国央行早已未雨绸缪。
上周，韩国央行将基准利率从1.25%上调至1.50%，打响了亚洲央行加息第一枪。值得注意的是，在加息后，韩国央行依然表示将延续相对宽松的货币政策。
在Marc Chandler看来，韩国此次加息，更像是缓解资本流出压力的应急之举。一方面今年韩国经济GDP增速一度超过3%，主要得益于出口增长，以此韩国央行需要延续宽松货币政策压低韩元汇率延续出口经济好转的态势；另一方面韩国国家债务占比较高，又迫使韩国央行不得不采取加息措施吸引海外资金留在韩国，避免资本外流给韩国产业发展与居民收入带来负面冲击。
据韩国国会预算政策处和企划财政部披露，2017年韩国国家债务总额将达到682.7万亿韩元，同比增加7.1%，其中赤字性国家债务为397.5万亿韩元，同比增加8.0%。截至今年6月底，韩国赤字性国家债务在国家债务总额的占比一度达到60%。
“其实，不少债务/GDP比重较高的新兴市场国家都会遇到类似的困局。”Marc Chandler表示。比如截至今年6月底，马来西亚、印度债务占GDP的比重分别达到52.3%与67.5%，若特朗普税改政策叠加美联储鹰派加息政策导致这些国家出现资本外流迹象，很可能引发连锁反应。
多位投行经济学家也指出，为了防范短期资本外流压力，越来越多新兴市场国家都致力于充实外汇储备。相关数据显示，截至7月中旬，马来西亚央行外汇储备达到991亿美元（4254亿令吉），足以满足7.9个月进口付款，并相当于短期外债的1.1倍。
此外，印尼、泰国则采取多项措施将债务/GDP比重降至40%以下，进一步缓解特朗普税改政策对资本外流、金融市场动荡、债务风险抬高等负面冲击。
RBC宏观经济分析师George Gero对此提醒，今年以来不少新兴市场国家外汇储备增加与债务/比重占比下降，一个重要因素是大量欧美资金通过产业直接投资、金融投资等方式流入赚取更高投资回报，若特朗普税改政策让这些欧美资金看到美国产业投资具备更高投资回报预期，就会运作制造业与投资资金回流美国，迫使新兴市场国家可能再度陷入“外汇储备流失-资本外流-金融市场动荡-货币贬值-债务风险骤增”的恶性循环。
“据我所知，个别新兴市场国家央行已落实新的资本管制措施，包括延长外资企业利润换汇返回的审批期限、限制投资资金单次撤离规模等，将资本流出等负面效应降至最低。”他直言。
人民币汇率波动可控
在特朗普税改政策与美联储鹰派加息的双重冲击下，12月5日人民币汇率中间价较前一个交易日下调8个基点，为连续第7天下调，创下2016年11月21日以来的最长连跌周期。
“不过，人民币汇率波动幅度依然在可控范围内。”一家国有银行外汇交易员指出。
在他看来，针对特朗普税改政策与美联储鹰派加息所衍生的资本外流新压力，中国早已未雨绸缪——一是今年以来中美10年期国债利差从70BP左右上行至160BP左右，接近历史高点，吸引美国企业海外利润留在中国；二是通过多种措施破除市场对人民币单边大幅贬值的预期，让海外资本无需担心人民币汇率波动会削减他们在中国的投资回报率。
截至12月5日17时，中国10年期国债收益率徘徊在3.904%，相比美国10年期国债收益率（2.383%）依然高出152个基点。境内在岸市场人民币兑美元汇率则守在6.6129附近。
不过，海通证券分析师姜超则指出，随着美国步入加息缩表周期，货币政策回归正常化，按照2017年年底加息一次，2018年加息两至三次的节奏，明年年底10年期美债利率有望上行至3%左右。相比而言，中国长期国债利率位于顶部区域且明显超调。在经济通胀均弱的背景下，我国长期国债利率不具备大幅上行的基础，未来将逐渐筑顶回落。因此未来一段时间中美利差将趋向缩水。
“但是，中美利差缩小仅仅是影响美国企业海外利润是否回流的一个因素，并不是全部。”George Gero分析说。考虑到中国GDP增速保持在6%以上，较美国GDP增速高出至少4个百分点，因此美国企业在华实体项目投资的收益回报也相应比美国高出4个百分点以上，足以抵御金融投资环节中美利差缩小的冲击；此外，中国正成为一个巨大的消费市场，多数美国企业不会因为美国企业税收降低，而轻易将制造业与实体经济项目回流美国，进而放弃这个巨大的消费市场。
“当前不少美国企业对特朗普税改政策效应还存在不同意见，一方面他们看到税改政策有助于提高美国经济增长预期，另一方面他们也意识到特朗普税改政策将加大美国财政赤字，最终他们回流的资金，很可能流向美国低息国债填补日益扩张的财政赤字窟窿，未必能取得理想的投资回报。”一家美国投行债券交易员坦言。
(来源：21世纪经济报道 陈植)
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