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2019年9月20日（周五），银保监会发布《商业银行理财子公司净资本管理办法（试行）（征求意见稿）》，征求意见时间截止至2019年10月27日。本次虽然只是征求意见稿，但整体上也能够窥测出监管部门对理财子公司的具体监管导向，同时这也是自2018年11月2日《商业银行理财子公司管理办法》以来，关于理财子公司的最重磅政策文件。
维度1：主要监管指标对比
（一）理财子公司的净资本管理办法充分吸收了信托公司、基金子公司等其它资管主体的实践
理财子公司的相关量化监管指标充分参照了之前信托公司、基金子公司及证券公司的监管规定，相信时隔三个季度才正式发布的这一文件是经过央行、银保监会及证监会等监管部门多次讨论、修改、博弈及会签才最终确定下来。
既然大资管是一个整体，而相关指标的监管也逐渐统一，以避免再一次的监管套利，那么便有必要对各类资管机构的监管指标进行对比，才能从根本上明晰整个大资管行业的情况。
（二）理财子公司的净资本监管环境仍然处于相对宽松的境地，甚至不如信托公司、基金子公司来得更严
目前各类资管主体的净资本规模不同，但在两个指标的规定上是一致的，即净资本与净资产的比例、净资本与风险资本的比例均分别不得低于40%和100%。
但通过对比可以发现，目前关于理财子公司的净资本监管指标尽管吸纳了证监会体系的意见，但仍然比较粗糙，事实上相较而言而仅有净资本、净资本与净资产的比例、净资本与风险资本的比例三个监管指标，基本和基金子公司相一致。与更为严格的证券公司、公募基金以及货币市场基金相比，我们认为理财子公司的监管仍然处于相对宽松的境地，后续还会有不小幅度的修改或制定其它细则予以配合，因此最终实践的理财子公司净资本管理办法是什么版本可能还需要看银保监会体系与证监会体系之间的博弈。
（三）净资本与风险资本是大资管报有行业监管最重要的基准
在大资管行业中，无论是任何监管指标，其计算基础几乎均无法独立于净资本、风险资本而存在，这里的净资本与风险资本实际上相当于商业银行的资本充足率监管指标，充分借鉴了巴塞尔协议的监管理念。
事实上目前银保监会体系的理财子公司、信托公司以及证监会体系的券商、基金等均已经引入了资本监管这一路径。
同时净资本与风险资本也是杠杆监管思路的具体体现，可以通过设计风险资本具体细项的权重，来引导理财子公司资产端的布局。
（四）我们还应注意到理财子公司在投资端的其它约束
事实上2018年12月2日发布的《商业银行理财子公司管理办法》已经参照货币基金、公募基金对理财子公司在投资端进行了一定约束，这也是净资本管理办法得以实施的前提：
1、理财子公司自有资金持有现金、银行存款、国债、中央银行票据、政策性金融债券等具有较高流动性资产的比例不低于50%。投资于本公司发行的理财产品，不得超过其自有资金的20%（发起式理财产品），不得超过单只理财产品净资产的10%，不得投资于分级理财产品的劣后级份额。
2、全部理财产品投资于非标准化债权类资产的余额在任何时点均不得超过理财产品净资产的35%。
3、全部开放式公募理财产品持有单一上市公司发行的股票，不得超过该上市公司可流通股票的15%。
维度2：风险资本计算标准对比
（一）理财子公司与基金子公司的风险系数设置比较接近
从具体风险系数的设计来看，理财子公司与基金子公司（一对多）最为接近，如标准化债权和标准化股权类资产的风险系数均为0，非标准化债权类资产均按照评级、担保方式分别设定1.50%、2.00%和3%的风险系数进行设定，而在附加风险资本的系数设定上也均考虑跨境投资资产和结构化产品两类进行设定（均为0.5%和1%）。
（二）理财子公司与基金子公司的风险系数也有三点差异
当然，二者也有不同，如自有资金投资政策性金融债的风险系数（理财子公司与基金子公司分别为0%和2%）、自有资金投资本公司发行的理财产品（理财子公司针对不同理财产品设定了具体的风险系数）、针对未上市企业股权的风险系数（理财子公司与基金子公司分别为1.50%和0.60%）等等。
需要说明得是，这里对未上市企业股权的风险系数设定理财子公司主要参照信托公司（二者均为1.50%）。
（三）理财子公司资产端鼓励投向标准化资产
如果仅以风险系数来衡量，则可以看出标准化债权类资产、标准化股权类资产、标准化衍生品资产、公募基金以及现金等高流动性资产是监管最为鼓励的，其风险系数均设定为0，也可以称之为均不耗用资本，对其它类资产也均设定不同的风险系数，导向上各有侧重。
（四）不鼓励自有资金投资信用债和理财产品
从自有资金来看，受限更多，但相对而言理财子公司的自有资金能够投资的品种要广泛大于信托公司和基金子公司，但在风险系数设定上基本和基金子公司一致，且显著不鼓励投向信用债以及自身发行的理财产品，明确鼓励投向现金、利率债等、同业资金（主要指商业银行及政策性银行）等高流动性的资产。
维度3：理财子公司影响不大，实际利好
根据2018年中国银行业理财市场报告披露的银行业非保本理财产品资产配置情况，我们大致可以推测出净资本管理办法对理财子公司的影响。可以看出在非保本理财所有的资产投向中，非标债权约占15-20%，即便按照2%的风险系数（实际上根据银行的风险偏好、这里的风险系数应该要低于2%），也仅需要风险资本0.45-0.60%。对于非保本理财的其它资产投向，如债券、权益类资产、传统同业资产、公募基金等大都不需要消耗风险资本。因此我们认为净资本管理办法对理财子公司的影响实际较为有限。毕竟除非标资产外，还有很多资产的风险系数被设定为0.
即便对于非标资产，其风险系数最高也仅为3%，因此对于理财子公司而言基本是可以接受的。在保持非标资产适当投放比例的情况下，标准化资产的投放具有典型的带动性，也即标准化资产的投放与扩张实际上几乎是没有限制的。
维度4：还有两大政策文件待出台
除后续的净资本管理办法正式稿外，关于理财子公司还有两份重磅政策文件待发布，分别为理财子公司的流动性风险管理办法、标准化债权类资产的认定。其中，
（一）理财子公司的流动性风险管理办法应会参照《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》推出
我们预计流动性风险管理办法应该会参照证监会2017年8月31日发布的《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》来制定，该文件明确了6种流动性风险管理工具分别为
（1）延期办理巨额赎回申请；
（2）暂停接受赎回申请；
（3）延续支付赎回款项；
（4）收取短期赎回费；
（5）暂停基金估值；
（6）摆动定价等。当然如果加上侧袋估值，则流动性风险管理工具实际上有7种。
（二）银保监会体系对非标债权资产的认定也需要尽快明确
虽然目前银行间市场、交易所市场已被明确为标准化交易场所，但仍有一些交易场所正为纳入标做最后的努力。现在看来标与非标不仅影响到风险权重、产品估值，还会进一步影响到理财子公司未来的资产端布局。事实上，证监会体系对标准化债权资产和非标准化债权资产已经进行了明确，但估计银保监体系仍存疑虑，主要是国务院认可的交易所是否包括银登、北金所等等。证监体系将非标资产分为非标债权、非标股权、商品及衍生品等等。
维度5：近两年以来14份大资管行业重磅政策文件梳理
2018年是真资管元年，2019年则是理财子公司元年。从2017年的11月17日至2018年的12月2日，整除一些具体配套细则外，整个大资管行业的主要政策规范文件便已基本发布完毕。具体包括行业指导规范（106号文），商业银行理财、理财子公司、证监体系私募资管、证监体系券商大集合资管等等。
1、2017年11月17日，一行两会、外管局等发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》。
2、2018年4月3日，央行发布《关于加大通过互联网开展资产管理业务整治力度及开展验收工作的通知》，先于资管新规对互联网资产管理业务进行规范。
3、2018年4月27日，一行两会、外管局等发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发〔2018〕106号）。整个资管行业进入落地执行的具体阶段。
4、2018年5月30日，证监会发布《关于进一步规范货币市场基金互联网销售、赎回相关服务的指导意见》
5、2018年7月20日，针对实体经济融资需求的严重冲击，央行发布补丁文件《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》，略有放松。
6、2018年7月20日，银保监会发布《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》、中国证监会发布《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法（征求意见稿）》及《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定（征求意见稿）》。
7、2018年8月18日，信托行业资管新规过渡期指导意见发布，对事务管理类业务进行善意和恶意的划分，进一步明确家族信托不适用资管新规。
8、2018年9月28日，银保监会发布《商业银行理财业务监督管理办法》（2018年第6号令）。
9、2018年10月22日，证监会发布151号令《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》和2018年第31号公告《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》。
10、2018年10月19日，银保监会发布《商业银行理财子公司管理办法（征求意见稿）》。
11、2018年11月28日，证监会发布2018年第39号公告，即《证券公司大集合资产管理业务适用< 关于规范金融机构资产管理业务的指导意见>操作指引 》，明确大集合资管产品对松公募基金。
12、2018年12月2日，银保监会发布《商业银行理财子公司管理办法》（2018年第7号令）。
13、2019年8月5日、8月16日，中国银行业协会、证监会和中基协相继发布资管产品估值指引的征求意见稿.
14、2019年9月20日，银保监会发布《商业银行理财子公司净资本管理办法（试行）（征求意见稿）》。
维度6：相较于商业银行理财业务的优势
《商业银行理财业务监督管理办法》与《商业银行理财子公司管理办法》分别于2018年9月28日和12月2日正式发布，在延续资管新规的总体指导思想外，整体上看略有放松。
（一）发行端优势：可以发行分级和发起式理财产品
1、理财子公司管理办法明确其可以发行分级理财产品，这意味着商业银行理财子公司后续将可以根据客户需求，进行针对性结构化设计，进一步丰富了理财产品的类型。
2、同时相较于商业银行理财业务，理财子公司的自有资金还可以投资自身发行的理财产品，这意味着相较于商业银行而言，理财子公司可以参照发起式债基产品，发行发起式理财产品，提高投资者的可接受度。
（二）销售端优势：不设销售起点，可以通过第三方理财、线上等电子渠道代销，意味着首次认购不必进行面签
对于销售端，我们认为这可能是商业银行理财子公司的最大利好：
1、和商业银行理财相比，理财子公司不设销售起点（商业银行公募理财的销售起点为1万元人民币）、可以通过其他机构渠道（商业银行理财只能通过本行与其他银行业金融机构）进行代销。
2、这意味着理财子公司的销售不一定必须通过营业场所进行，可以通过第三方理财、线上渠道等进行销售，也意味着不强制要求个人投资者首次购买理财产品进行面签，允许投资者在首次购买理财产品前，通过理财子公司或其代销机构渠道（含营业场所和电子渠道）进行风险承受能力评估。
3、这对于销售能力本就薄弱、零售业务基础较差的中小银行而言，无疑是最大利好，特别是在发行货币类产品、现金管理类产品方面。因此销售端的大利好一定程度上还可能帮助发行端，丰富产品类型，二者相互促进。
（三）投资端优势：可以投资同业理财、权益投资约束大幅放宽，取消10%和4%两个比例的约束
相较于商业银行理财业务，理财子公司在投资端主要有以下几点利好：
1、理财子公司发行的理财产品可以投资于其他银行业金融机构发行的理财产品。
2、在投资非标方面，均限定投资非标资产的余额不超过理财产品净资产的35%（理财业务中则既要求35%、又要求不得超过上一年总资产的4%）。
3、理财子公司没有对单一债务人及其关联企业的非标债权资产投资余额进行限制（商业银行理财业务明确对单一债务人及其关联企业的非标债权投资余额不得超过资本净额的10%）。
4、在股权投资方面，理财子公司仅限定其全部开放式公募理财产品持有单一上市公司股票的最高比例不超过可流通股票的15%，明显更为宽松。而商业银行理财业务则限定全部公募理财持有比例不超过单只证券或基金市值（包括可流通市值）的30%、且全部理财产品持有单只证券或基金的市值不得超过资本净额的10%。
这意味着商业银行理财子公司发行的理财产品可以投资同业理财，且在权益性投资方面也是大幅放松。同时，理财子公司发行的理财产品在投资端还取消了资本净额的10%和总资产的4%这两个比例约束。
（四）理财子公司在信息披露方面也有优势
商业银行理财业务和理财子公司除在每年度结束后2个月内报送理财业务年度报告以及至少每年分别进行一次内部审计和外部审计等要求之外，还有以下不同。即《商业银行理财业务监督管理办法》不仅要求披露年度报告，还要求披露半年度报告、年度报告，同时对公开理财产品的披露要求更严。相比较之下，《商业银行理财子公司管理办法》并未对半年度报告、季度报告等有明确规定，对公募理财产品的信息披露要求也没有明文规定。
这里需要指出得是，商业银行理财子公司虽然没有要求计提操作风险资本，但要求理财子公司按照理财产品管理费收入10%计提风险准备金，这一点是理财子公司相对不利的地方。
维度7：理财子公司批筹进度梳理
12家已获筹批，5家已获开业，18家公告
截至目前，
（一）共有12家银行的理财子公司已经批筹，分别为全部国有六大行，股份行中的光大银行、招商银行、兴业银行等3家股份行以及宁波银行、杭州银行和徽商银行等3家城商行。其中，中行、农行、交行、工行与建行等5家银行的理财子公司的开业申请也已获批准。
（二）除以上12家银行的理财子公司外，另有18家银行也已公告表示要设立理财子公司，分别为股份行中的民生银行、浦发银行、中信银行、平安银行、华夏银行、广发银行，以及城商行中的北京银行、江苏银行、上海银行、南京银行、青岛银行、重庆银行、长沙银行、成都银行、威海市商业银行和朝阳银行。目前中信银行在其2019年业绩发布会上已明确表示预计年内理财子公司将获批。
（三）还包括顺德农商行、广告农商行等2家农商行。目前为止尚无一家农商行的理财子公司获批，我们预计前五大农商行，即重庆农商行、北京农商行、上海农商行、广州农商行以及成都农商行的理财子公司获批的希望最大。
（四）目前3家城商行的理财子公司设立地点均在母行所在地，即宁波银行、杭州银行与徽商银行如因宁波、杭州与合肥，因此从目前来看地方性银行想要把理财子公司注册地点放到母行注册地以外的可能性非常低。
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